猎云注：路透社援引知情人士透露，黑石集团于今年二月初与SOHO中国进行了独家谈判。黑石集团向SOHO中国提出的私有化报价为每股6港元（合0.77美元），这一价格较SOHO中国1月份3.03港元的均价溢价近100％。如果该笔交易顺利达成，这也将成为黑石集团迄今为止在中国市场上最大的一笔押注。那么最值得关注的其实是黑石这笔交易背后的投资逻辑，黑石为什么要现在出手？文章来源：投中网-PropTech研习社，文：Ellie

01、40亿美元现金+47亿美元债务，SOHO中国卖价总额未变

黑石为什么现在买？

SOHO为什么现在卖？

在纷繁复杂的商业世界中，我们如何抽离出一个视角客观看待真实世界？如果把围绕在SOHO中国私有化事件上的各种猜想剥离开来，事情也许可以这么简单。

一切的猜想都来自名人效应所引发的吃瓜心态。当我们补齐这个交易的买家视角，你会发现这不过是一笔精明的买卖。

站在卖家视角，撇去老潘夫妇的名人效应之后，SOHO中国最有价值的是旗下所剩的几栋写字楼。

站在买家视角，出手40亿美元私有化SOHO中国，对于黑石来说不过是今年第二大的一笔交易。

早在这之前，黑石就以47亿英镑(约合430亿人民币)的价格从高盛手中收购英国最大学生公寓运营商IQ公司，430亿的收购金额比私有化SOHO中国这笔要多出近150亿人民币。

路透社今天爆出消息后，SOHO中国股价应声大涨37.58%，创下了21个月来的新高。对于卖家老潘而言，这不是个坏消息。

这具体是一笔怎样的交易？

路透社援引知情人士透露，黑石集团于今年二月初与SOHO中国进行了独家谈判。黑石集团向SOHO中国提出的私有化报价为每股6港元（合0.77美元），这一价格较SOHO中国1月份3.03港元的均价溢价近100％。

目前，潘石屹和张欣夫妇一共持有SOHO中国63.93％的股份。路透社报道称潘石屹和张欣夫妇计划在与黑石达成交易后仍保留少量股份。

此外，黑石集团还将接手SOHO中国的债务。SOHO中国2019年中报显示，截至2019年6月底，SOHO中国的债务为人民币326.8亿元（约合47亿美元）。

40亿美元现金+47亿美元债务，也就是说总额为87亿美元，与去年传闻的80亿美元收楼消息，没有太大出入。

如果该笔交易顺利达成，这也将成为黑石集团迄今为止在中国市场上最大的一笔押注。那么最值得关注的其实是黑石这笔交易背后的投资逻辑，黑石为什么要现在出手？

02、起底交易逻辑：黑石40亿美元火速出手，只因中国防疫做得好？

“在中国如果能成功私有化SOHO，应该也是黑石期待多年希望能做成的事情。”一位资深机构投资人称。

去年10月底，香港万得通讯社曾曝出SOHO中国正考虑以80亿美元出售中国的办公大楼权益。财新新闻随后曝出第一笔交易正在进行中，买家是黑石和新加坡政府投资公司(GIC)组成的买方团，出售的资产是光华路SOHO、望京SOHO塔3，以及上海SOHO复兴广场三个项目。

彼时，SOHO中国方面表示不予置评，但也表示，集团会不时探讨商业地产市场环境及潜在交易机会。

时隔四个月，真正买家终于浮出水面。此外，消息面也从SOHO中国出售资产转变为出售整个公司。

路透社援引知情人士透露，收购公司比单独收购其房地产项目要简单得多，这将为黑石完成交易提供更大的确定性。

那么，黑石为何要收购SOHO中国？潘石屹为何急于出手？

对此，某业内资深人士告诉PropTech研习社，黑石集团在亚太区房地产领域的弹药充足，因为募集到的资金总归要投出去，所以找到品质好的物业就出手了。（传送门：《资管规模首次突破500000000000美元，黑石靠什么给LP赚钱？》）

黑石于2018年成功募集第二只亚洲投机性房地产基金（BREP Asia II），募资总额高达 71亿美元

那这笔交易划得来吗？

前述那位资深机构投资人表示，“我觉得对黑石来说这是个挺不错的机会。一是做一个大交易，投资效率够高。二是黑石的基金规模够大，可以做这种一般竞争对手做不了的项目。三是未来处理方式也很灵活，可以批发零售，未来单独把一些楼卖出给不同的投资人，也可以做比如REITs。”

如果算上黑石还需要承担的47亿美元债务，这笔交易的总收购价格约为87亿美元，平摊下来，每栋物业的收购价也超过70亿人民币。

上述资深人士表示，这笔投资单纯从物业增值角度未必是一项好的投资，但是从黑石投资资产组合的保值策略，以及对冲其他非核心区域高风险的物业投资来说，还是一个不错的选择。

SOHO中国8栋物业的位置都不差，大部分都属于核心型资产(core assets)，也有核心增益型资产(core +)。对于黑石来说，总归是可以保值增值，也能赚取一个稳定的租金回报率。

“黑石这次果敢出手，也是纵观全球，放眼亚洲市场后，觉得还是中国的防疫做的最好，就把钱砸向中国了吧。全球经济增长放缓的大环境下，中国核心城市的房地产也成为了外资的避风港。”

然而，外商眼中的这个“香饽饽”的近况不容乐观。

财报显示，2018年，SOHO中国的营业收入为20.89亿元，净利润为19.25亿元。纵向对比，2018年净利润还不足2012年高峰期的五分之一。2019年上半年，SOHO中国实现营业收入10.66亿元，较去年同期增长约5.56%。但净利润只有5.67亿元，远低于去年同期的11.11亿元。

所以，对于这笔交易，大部分网友都觉得潘石屹很值，SOHO中国可以全身而退。

SOHO中国急于出手的资产，为何到了黑石这里就成为了避风港？

上述这位资深人士表示，首先黑石的募资能力很强，资金成本比国内低很多。至于黑石未来出售时的估值溢价，这得看黑石的退出时点，如果看3-5年后，物业的涨幅肯定还是有的。眼下唯独黑石接手后的租金能否上涨是未知数，现在来看未来1-2年租金上涨的可能性较低。

“但是黑石在投资领域就是风向标的作用，他们不太关注租金回报率，当下疫情过后，他们选择果断出手就是看好中国经济的中长期韧性。基于商业地产市场，尤其是北京上海写字楼市场的稳定，哪怕是租金的微微下降对于我们测算模型里面的最终退出的IRR或者投资回报率来说影响不大。” 上述资深人士称。

03、起底黑石亚洲布局，近年来偏爱核心增益型资产

黑石集团最新发布的财报显示，截至2019年底，黑石集团管理资产规模已达5711亿美元，涉及私募股权、房地产、对冲基金和信贷。其中，房地产基金的资产规模约1632亿美元，超过私募股权和信贷业务，成为黑石集团管理规模最大的业务。

从不动产的投资策略来看，黑石房地产业务主要分为三种策略：机会型（Opportunistic）、核心增益型(Core +)和不动产债权型（Delt）。

而近期，外媒报道黑石集团最新投资策略为“在全球范围内购买资产，并根据需要修复资产，收取租金或最终出售房产”。此外，黑石已经从核心增益型(Core +)投资者那里募集了294亿美元资金。

尽管黑石集团的重点仍放在其规模更大、风险更高的机会型基金上，但“核心增益型(Core +)”投资策略可能有助于吸引养老基金等机构投资者的投资，近年来，养老基金已将数十亿美元投资于低风险房地产。

单从投资回报率来看，黑石集团的核心增益型基金的投资回报率并不算低。

黑石财报显示，截至2019年12月，黑石集团的核心增益型基金年收益率约为9.2%，而机会型基金的年收益率则为17.6%。自2014年以来，黑石推出了三支核心增益型基金，其所有核心增益型基金均为开放式基金。

其实，黑石集团对核心增益型(Core +)基金的重视由来已久。黑石的多位高管曾表示想要提高核心增益型(Core +)基金的占比。

早在2014年，时任黑石首席执行官的史蒂芬·施瓦茨曼（Stephen Schwarzman）曾表示公司可能会将核心增益型(Core +)基金提高到1000亿美元以上。

到了2018年，黑石集团前房地产业务负责人兼现任总裁乔纳森·格雷（Jonathan Gray）曾表示，“核心增益型(Core +) 基金的收入可能从2.5亿美元增长到10亿美元。

与过去相比，黑石近期对核心增益型(Core +)基金给予了更多的关注。

前述那位资深机构投资人对此评论道：“黑石的基金既足够大，有规模效应，大到可以做只有它能做的事。但又够灵活，可以去做一般保险公司虽然有钱却不见得能做的事。”

近日，据华尔街日报报道，黑石已斥资逾27亿美元收购220套租赁物业，其中大部分位于日本东京和大阪。这笔融资仅占黑石最新募集的294亿美元的核心增益型基金的10％。

据外媒报道，黑石集团及其机构投资者看到了日本低端住宅市场的稳定。此外，日本房地产公司与其他资产最大的区别在于没有任何到期日，由此黑石不会面临任何出售房产的压力。

除了日本，黑石集团自2006年起进入印度市场，已在印度投资了150亿美元，其中包括私募股权投资以及房地产投资。

在过去的18个月中，黑石集团在印度投资了60亿美元。在印度，黑石已经收购了一家影子银行，以及汽车零部件制造商和包装材料公司。

黑石集团去年在印度最大的一笔交易是收购Indiabulls real estate Ltd（IBREL）商业房地产投资组合的剩余股份，收购完成后，黑石将完成控制这项资产。此外，黑石集团与其开发商合作伙伴Embassy Group共同创立了印度首个房地产投资信托（REIT）。

黑石集团首席执行官兼联合创始人的施瓦茨曼曾表示，从长远来看，黑石是看好印度市场的，黑石印度公司将专注于物流地产投资。

在韩国市场， 2016年，黑石集团以4500亿韩元从Mirae Asset手中收购了首尔资本大厦（Capital Tower）。

2019年，黑石集团通过其亚洲核心增益型基金收购了Taubman Asia（塔尔曼亚洲）韩国公司50%的股权。

至于中国市场，自2008年黑石完成第一笔投资起，据不完全统计，黑石在中国房地产市场累计投资额接近300亿元，投资范围囊括了写字楼、购物中心以及综合体。其中，大部分投资发生在2018年以后。

近两年，黑石加快了在国内收购物业的步伐，单就2019年一年，黑石已经撒出了200亿收楼。

PropTech研习社同样发现，一向喜欢收购不良资产的黑石集团，在近几年更倾向于收购一二线城市核心地段的优质物业。

而黑石集团近期表示，随着新型冠状病毒冲击全球金融市场，导致公司价值被严重低估，黑石在全球范围内的收购计划将不断增加。

如今，黑石集团豪掷40亿美金收购SOHO中国，表明在全球经济增速放缓的大环境下，黑石集团对全球第二大经济体充满信心。