猎云网注：种种迹象表明，沉寂十余年的老牌房企合生创展（00754.HK）开始“苏醒”了。文章来源：节点财经（ID：jiedian2018）。

频频高溢价拿地，争食旧改蛋糕，参与项目股权收购，这家曾位列“华南五虎”之首，被王石称为“地产航空母舰”的公司，正以多种姿态刷新着市场眼球。

近日，一则土地市场的招拍挂消息让合生创展再度成为地产界的主角。

豪掷180亿拿地，合生创展的钱从哪里来？

5月19日，合生创展公告称，收购位于北京的两幅地块，成交总金额达107.4亿元。

据悉，该地块位于丰台区分钟寺，代号L-39和L-41，均为不限价居住用地，楼面价分别为7.62万元/平米，7.39万元/平米。

由于地理位置优越，增长潜力大，两地块从一开始就吸引了众多开发商报名，包括合生、融创、金融街、城建、中海、平安、世茂、保利+首开+建工、招商+恒基、远洋等10多家房企及联合体。

最终，在多轮鏖战后，L-39和L-41被合生创展收入囊中，溢价率42.08%和37.86%。

其实，就在10天前，合生创展刚刚以总价72.2亿元吞下丰台南苑乡分钟寺村L-24、L-26地块，溢价率26.25%。当时市场就在猜想，合生创展大概率会高歌猛进，来个大包圆。

现在看来，果不其然。不过，令外界疑惑的是，接连拿下4地块，耗资近180亿元，合生创展从哪里来的钱？要知道，这些年合生创展过的并不容易，2010年之后业绩几乎陷入停滞，2019年全年营收不过186.01亿港元（170.44亿元），全年核心利润32.3亿港元（29.6亿元）。

节点财经注意到，合生创展此次阔绰拿地的主体分别为北京合盈锐恒房地产开发有限公司(L-41地块竞得人)、北京合昕辰锐企业管理有限公司(L-39地块竞得人)、北京合宏达盛企业管理有限公司（LL-24、L-26地块竞得人）。

企查查显示，三家公司的股东均为宁波诚车投资管理合伙企业（下称宁波诚车）和廊坊市合富汇华企业管理合伙企业（下称合富汇华），持股比例分别为70%、30%，后者为合生创展全资附属公司。

股权穿透后，宁波诚车的股东为北京锐宇投资管理有限公司和中诚资本管理（北京）有限公司，锐宇投资为合生创展旗下控股公司，恰恰是5月8日合伙人信息变更中新增加的，中诚资本背后则是中诚信托。

不难理解，正是因为信托助力，才有了合生创展一掷千金的财力与雄心。

一直以来，房地产都是信托资金流向最多领域，信托资金也在地产融资规模中占据着相当大的位置。但自去年开始，监管层多次发文对信托公司开展房地产业务进行严格规范，银保监会下发“23号文”，严控信托资金违规流向房地产，尤其是地产商前融项目和拿地配资等。

在这种情况下，“两情相悦”的中诚信托和合生创展只能另辟蹊径，以其他方式，比如地产信托、资产证券化、股权投资等规避监管。

中诚信托曾在2019年公开表示，为促进传统地产业务转型升级，将与头部房地产投资基金公司合作房地产股权投资业务。

对合生创展来，和信托资金合作，其代价之一就是高昂的融资成本。据21世纪经济报道2018年11月消息，“房企信托融资平均成本涨到13%-13.5%，年内上涨逾200个BP，一些中小地产公司更高，基本都在15%左右。”

如若不是钱紧，谁会用这么贵的资金？

销售额破两百亿，负债冲破千亿大关

2020年1月，合生创展公告称，公司创始人朱孟依辞任董事会主席及执行董事职务，由女儿朱桔榕接班。紧接着，合生创展在4月中旬发布2019年业绩，销售额首次冲破200亿元大关，算是给新掌门人立了一个好彩头。

据财报显示，2019年合生创展合约销售额约212亿元，较2018年的150亿元约上升42%；合约销售均价为每平方米12865元，同比上升11.4%；核心净利润32.30亿港元，同比增长40.25%；毛利率由2018年的49%提振至2019年的50%。

所谓有得必有失，在销售录得新高的同时，合生创展的各类成本增幅亦处在“高位”，2019年的销售成本、经营成本、财务成本、一般行政费用同比增幅分别为36.52%、94.97%、73.36%和15.8%。

连带一同创新高的还有合生创展的负债。2019年合生创展全年负债总额1290.88亿港元，较上年末增加142.1亿港元，同比增长34%，首度冲破千亿大关；资产负债率约63.25%，同比增长4.55个百分点。

合生创展表示，负债总额增长主要系借贷及应付账款、应计款项及其他应付款项增加所致。

其中，流动负债655.36亿港元，同比增长43.23%或83亿港元。包括银行及财务机构在内的借贷总额515.36亿港元，同比增长13%或60.73亿港元；债券及商业担保负债达到101.9亿港元，同比增23%。

但在偿债能力上，合生创展却未及时跟上。截至2019年12月31日，合生创展一年内需要偿还的贷款约160.73亿港元，公司流动比率降至1.98，为2013年以来最低，显示短期偿债能力较弱。

值得一提的是，合生创展的现金情况也不是很乐观。2019年公司经营活动产生现金净额为30.94亿港元，下降44.12%；现金及现金等价物增加额仅54亿港元，远远低于上年119.7亿港元；当期账上现金及现金等价物共126.35亿港元，无法完全覆盖短期债务。

钱紧债重的现实压力下，找钱就显得尤为重要。

2019年6月，合生创展发行了于2022年末到期的5亿美元7.5%优先票据，主要用作项目投资、建设、再融资及一般企业用途；7月，发行50亿元ABS债券。

报告期内，合生创展亦将总值为789.52亿港元（2018年为503.64 亿港元）资产及集团附属公司股本权益12.67亿港元就融资贷款抵押给了银行及财务机构。

从资金获取来源看，2019年合生创展从银行取得的长短期贷款共有880.53亿港元，同比降低4.27%；相较其他房企大力发债的程度，合生创展在资本市场的融资规模不算大。

很显然，合生创展债务总额的走高更多来自非银行财务机构借贷和商业担保。

一般来说，房企的非银行财务机构借贷，主要指的就是成本较高的信托。

就数据而言，无论是销售额还是负债，亦或出现在土拍市场的频次，合生创展都给外界带来耳目一新的面貌，往日低调、保守的风格不再，取而代之的是激进与高调。

只是，错过10年黄金发展期的合生创展还能重续辉煌吗？

错失黄金十年，合生创展难续辉煌

地产江湖，由以华南房企马首是瞻。华南房企，又以“华南五虎”最富盛名，合生创展便是其中的佼佼者。

1992年，朱孟依在香港创办合生创展集团。1998年-1999年，合生创展一口气在广州开发了100多个楼宇，名噪一时，并于1998年登陆香港联交所主板，成为较早一批上市的房企。

彼时的合生创展，星光熠熠，仅凭在广州一座城市的开发规模，就抵过了万科在全国五大城市开发的总规模，王石曾不啬赞美，“合生创展才是中国房地产界真正的航空母舰。”

2004年，合生创展成为首个销售额突破百亿元的房企。在现在看来，或许百亿元就是个小数字，但在当时，恒大的销售额才14.4亿元，碧桂园、富力地产、雅居乐也不过只有32.4亿元、64亿元、45亿元。对比之下，合生创展绝对是同行难以望其项背的“王”。

谁曾料到，正当风驰电掣之时，一场风波已在所难免。2008年，朱孟依受黄光裕案牵连，被相关部门要求协助调查，消失整整9个月，有银行也停止对合生创展放贷，使得公司资金链岌岌可危。

在这种情况下，合生创展的拿地能力被大幅削弱，只能眼睁睁看着碧桂园、恒大起高楼，赚大钱。

合生创展却由此陷入停滞，2010年至2017年，销售额分别为144亿元、76亿元、116亿元、113亿元、53.12亿元、99.87亿元、80.89亿元、92.28亿元，持续徘徊在百亿边缘，期间还伴随着剧烈的人事动荡。

其土地储备也呈现同样趋势，2013-2018年，合生创展土地储备面积分别为3345万平方米、3269万平方米、3099万平方米、3013万平方米、2933万平方米、2922万平方米，一直到了2019年末，合生创展的土储才再度超过3000万平米，达到3111万平方米。

好在，自2018起这种状况有所改观，2018年合生创展录得合约销售额合149.75亿元，增幅达62%，参与拿地竞争的势头同步复苏，多次现身京城土拍市场，大有“王者归来”的派头。

然而，今时不同往昔。恒大、碧桂园等已在规模赛道上玩的得心应手，从千亿到三千亿，再到五千亿……房企的规模标准已从百亿晋升到千亿，反观合生创展，尚在百亿的尾巴上挣扎。

当行业行业整体下沉，增速放缓，合生创展想要重续辉煌并不是那么容易。